从一个赌局说起

从一个赌局说起

两年前，王健林和马云——这两个中国最富有的商人，打过一个著名的“赌”。

“2022 年，10 年后，如果电商在中国零售市场份额占到 50% ，我给马云一个亿。如果没到，他还我一个亿。” 在 2012 年 12 月的央视中国年度经济人物颁奖晚会现场，面对马云“电商将基本取代实体零售”的言论，王健林在现场如此回应道。

一方是中国最大的电子商务平台，另一方是中国最大的商业地产商，两个中国最成功的商人，两个千亿级别的企业，上和线下，台前和幕后较起了劲。

以口才好著称的马云甚至将这个赌局放入了一个更大的主题中。“如果王健林赢了，那我们整个社会就输了，是一代年轻人输了。” 马云在 2013 年“双 11” 期间说。

王健林和万达：如不转型 输掉的不止是和马云的1亿赌约

两年之后的 2014 ，当这个赌局再一次被提及，王健林和马云已经完成了他们各自商业帝国建造中的重要一步。

阿里巴巴在去年 9 月成功在纽约证券交易所上市，250 亿美元的资金募集额使它成为纽交所最大的 IPO ，上市当天 2314.39 亿美元的市值，也让它超越 Facebook 成为仅次于谷歌的全球第二大互联公司。马云和他的阿里巴巴，一时间风光无两。

王健林的 2014 也并不比马云逊色，万达在过去一年表现“抢眼”。

第 100 个万达广场在昆明落成，万达广场模式继续向二三线城市渗透；花上百亿元投资伦敦、洛杉矶、芝加哥和澳大利亚黄金海岸等多处物业，扩张自己的海外生意；投资 50 亿元，与阿里巴巴最大的竞争对手——百度和腾讯合作，成立万达电商，在原有实体零售体系中探索线上和线下结合的 O2O 模式；投资 70 亿元的武汉汉秀、万达电影乐园开幕，进入主题乐园领域挑战迪士尼...以及最为重要的，万达商业地产完成了在香港证券交易所上市，市值高达 2150 亿港元（1720 亿人民币）。

在房地产行业因为政策调控疲态尽显的 2014，这些大动作一方面是因为万达与其它受制于政策的地产商处于不一样的处境——得益于若干年前万达提前向商业零售地产转型，如今那些对于住宅地产的调控政策对万达的影响并不大；另一方面则是万达由商业地产向文化地产转型初显成效——从2010 年起，万达在长白山、大连、武汉、西双版纳、福州拿下了 5 个文化旅游地产项目，投资规模高达 1700 亿。而投资 500 亿元的青岛“东方影都”，更是被王健林作为万达未来几年的“一号工程”。

当然，普通人关注的首富之争也有了一个清晰的结论。

因为阿里巴巴的上市，马云以 195 亿美元的身价登上了“2014福布斯中国内地富豪榜” 冠军，而去年的首富王健林已经滑落到第四位。年末万达商业地产的上市，未能帮助王健林夺回首富的位置。

这两个“上市”对于两家公司的意义，也截然不同。阿里巴巴的上市更像是水到渠成，通过资本市场的力量扩大自己的领地，没有丝毫放缓或停止的迹象；而万达的上市，则隐藏着太多问题。

万达此次共募集到 288 亿港元（约 37 亿美元）资金，与此前外界预计的最高 100 亿美元的募资规模相比，大幅缩水了近 60%。

即使如此，王健林也不得不选择在此时登陆资本市场。

港交所今年最大 IPO

12 月 23 日，万达商业地产正式挂牌港交所。万达商业此次 IPO 发行 6 亿股，发行价 48 港元，在港股市场募资总额约为 288 亿港元（37 亿美元），市值达 2150 亿港元（约277亿美元）。这也是今年港交所最大的 IPO 交易。

万达仍然是国内最赚钱的公司。截至 2013 年，万达商业地产实现总收入 868 亿元，复合增长率为 30.7% 。2013 年和 2014 年上半年合同销售总额分别为 1264 亿元和 567 亿元。2013 年净利润达到了 273 亿元，这一数据不仅高于仿佛似初恋少女情怀的芳醇竞争对手万科的151.2 亿元的净利润，也超过了阿里巴巴的 211 亿元（35.61 亿美元）的表现。

作为一家地产公司，万达仍然在快速地“买地”和“盖楼”。2013 年，万达全年施工面积达到了 5179 万平方米，同比增长46%，这个数字接近整个欧洲 2013 年施工面积的总和；目前万达在内地112个城市拥有178个物业，拥有项目总建筑面积达到9350万平方米。加上高达 7670 万平米的土地储备。 到 2015 年底，万达将拥有超过 2500 万平米的已完工物业，成为全球物业持有面积最大的商业地产公司。

更为重要的是，它所营造的平台生态，帮助万达成为最具竞争力的商业地产品牌。根据万达商业地产招股书披露，截止 2014 年 6 月 30 日，万达的品牌库已经包括超过 2000 个品牌，各类别的许多品牌为国内外知名品牌。跟过去 10 年的情况相似，借助万达广场把品牌门店开到更多的城市，仍然是许多品牌最乐于接受的扩张方式。104 座万达广场、全年 15 亿人客流——这些数据持续展示了它对于零售品牌强大的吸引力，也成为了万达生态中的“金字招牌”。

并不是最好的上市时机

无论从大的市场环境还是资本市场对于万达的认可度来看，这都不是万达 IPO 最好的时候。王健林有着自己的难言之隐。

简单的说，万达从没有比现在更需要钱。

万达商业地产更多、更快的物业建设需要更多的资金。从 2010 、2011 年开始，万达的开店速度开始提升。每年新建的万达广场数从 2011 年的 17 座增加到了 2013 年的 19 座，并在 2014 年进一步上升到了 22 座，并且在 2014 年之后，会保持每年不少于 20 个万达广场、 个万达酒店的扩张速度。

目前，万达正在开发的项目包括了88个万达广场、54家万达酒店和8座万达城。这个开发计划远比竞争对手庞大。华润置计划未来 4 年内新增落成的商业地产项目约 18 个，大悦城地产计划未来5 -10年内在全国拓展 20 个商业地产项目。

如果再算上万达几百亿的海外地产和文化地产投资，对于资金量的需求可见一斑。与此同时，

万达手中并没有充裕的现金去支撑所有的这些项目。

根据招股说明书，万达商业地产的经营活动现金流净额从 2011 年开始至今逐年递减，从最初高达 359 亿元到 2014 年 6 月底变为负 89.5 3亿元。

为了弥补资金的不足，万达开始更多的申请银行贷款。自2011年以来，其新增银行贷款逐年递增，2011、2012、2013分别为 394.78 亿元，574.7 亿元，807.45 亿元，而仅 2014 年上半年其新增贷款就达到了 614.97亿元，超过了 2012 年的全年总和，资金压力大幅提升。

因此通过上市获得几百亿的资金，也就变得尤为重要——哪怕是缩水的，也好过什么都没有。

万达就像是中国经济的一个缩影

万达就像是中国经济的一个缩影，在经历了长时间的高速增长之后，遭遇到了真正意义上“成长的烦恼”。

过去 10 年，万达把超过 100 座万达广场开到了中国的几十个城市，这种“订单式商业地产”给城市带来的是数以千计的零售品牌，城市区域性商业的开发，以及广场周边地价楼价的上涨——组合在一起形成了一个独特的商业生态。

而在过去两年，这种生态正在遭遇到挑战。一方面是由于与万达相依附的零售企业的发展遭遇到了一些困境，比如沃尔玛这样的合作伙伴，在最近一两年经历了裁员和组织结构的大规模调整（取消东北大区，将全国六个大区缩减为五个），不再奉行“万达到哪儿我开到哪儿”的策略。

“一些跨国连锁企业，去年2011年以前跟着我们，你给多少店我给开多少店，甚至几家连锁企业争一个店面，今年很多连锁企业大幅度调减自己的计划，不能全跟了，甚至50%跟随我们发展的，也显得有些吃力。”王健林在两年前注意到了这种变化，在年度工作计划中把它作为了集团需要重点应对的难题之一。

生态的变化带来了业态的调整。餐饮在万达广场中的比重开始增加，比例超过了 20%，并增加了影院、KTV等体验式消费的比重。

与连锁企业同样棘手的，还有百货业的难题。万达旗下的万达百货成为集团 2013 年唯一一个没有完成增长目标，并持续亏损的业务，拖累了整体表现。

还有，别忘了我们开头说的，那个王健林与马云之间的赌局——其实赌的是以淘宝为代表的线上销售能在多大程度上取代以万达广场为代表的线下零售。

线上销售在过去两年可以说来势汹汹。2013年，中国络零售市场交易规模达 18851 亿元,让心波澜不惊较 2012年的 13205 亿元同比增长 42.8%，占到了社会消费品零售总额的 8.04%。作为风向标的淘宝“双 11 ”购物节，过去三年的销售额分别为 191 亿、350 亿和 571 亿元。王健林也在去年底表示“赌局不在继续”，并在今年加入到了利用电商实现万达 O2O 的试验当中。

中国经济放缓带来的零售业不景气，电子商务对于人们消费习惯的改变，给万达这辆高速运营的列车踩下了一脚重重的刹车。

核心问题：快钱变慢钱

即便从一个纯正的商业地产公司的角度来看，万达“以售养租”的模式也是相对独特的。

万达的高速发展依赖于这种高现金流运转的模式。快速的拿地、快速的生产，并在最短的时间内完成物业销售，用物业销售带来的现金流支撑物业持有，可以做到资金快速回笼。

这种模式能够保证万达每年 100 - 200 亿元的净现金流入，投入到下一轮的买地和扩张当中。2013 年，万达物业销售收入占营收的 86.4%，物业出租与管理带来的收入占比仅为 9.8%。

不过到了 2014 年前六个月，情况发生了变化。万达商业地产的物业销售营收同比下降了27%，与此同时，物业租赁收入占比上升到了 22%，一次性的销售变为了逐年收取的租金，万达的资金回收速度减慢了。

与此同时，在万达从商业地产向文化旅游地产转型的过程中，万达城、东方影都等大型项目相继出现，与原本流水线式的“ 18 个月建一个万达广场”的生产不同，这样项目往往需要更大的资金量、更长的建设周期和回收期，同时存在销售的不确定性以及考验万达对于但这种个人收入的增长巨型项目的管理能力。

显然，万达对于这些项目还并不是很有底气。在万达商业地产上市过程中，曾经对招股书做过一次调整。其中一项便是将“大连金石文化旅游投资有限公司”以及“西双版纳国际旅游度假区开发有限公司”这两家短期没有盈利的公司从上市公司资产剥离了出去。

万达的良苦用心又让我们不得不再次提及那个最核心的问题，万达商业模式的精髓，以“现金流滚地产”模式是否持续。

因为物业销售的放缓，目前万达商业地产的经营性现金流已经是负 89.5 亿元；而因为持续的买地，投资新物业，万达投资活动现金流也呈现了大幅下滑，2014 年上半年为负 209.1 亿元。在这两项都无法为公司提供资金的情况下，只能依靠银行贷款，于是不出所料的，万达在2014 年上半年新增银行贷款又创下新高，达到了807.15 万元。

这几组数据已经很清晰的证明，王健林和他的万达对于资金的需求的确十分紧迫。

而对于万达来说，未来几年将会经历一个痛苦的“业务转型期”，万达的物业租赁业务上的收入增长能力，在几个大型的文化旅游地产项目上的收入，以及他在写字楼、豪华酒店和海外项目上的产业，将决定万达是否可以顺利度过这个转型期。而只有经过这个转型，才有可能解决真正的核心问题。

万达会有大的危机吗？

尽管遇到了各种各样的难题，不过这些问题暂时不会让万达遭遇到巨大的经营危机，万达仍然具备顺利转型，迎来企业第二个黄金十年的机会。

万达在近几年花大力气发展的写字楼和豪华酒店业务，尽管目前遭遇到需求放缓——根据酒店业服务商 HOTELUP 今年11月发布的《中国酒店资产报告》，2010 年至 2013 年，五星级酒店的营业收入和年度净利润率持续下跌——但从长期看，随着城市商业化和旅游业的需求的开发，目前并不十分高昂的投入在未来还是会有一个很好的收益。

从单一的商业零售、万达广场扩展到文化、旅游度假村、主题公园、豪华邮轮等多元化经营模式，一定程度上可以减少地产行业周期和政策风险，同时把鸡蛋放在不同的篮子里，对于想要找到下一个利润增长点的万达来说，也提供了更多的选项和试错的机会。

目前进展最为顺利的文化旅游地产可能会成为万达未来数年内的增长引擎。它一方面迎合了地方政府对于城市发展中的“文化需求”——可以很好地利用双方之间的“默契”——为自己创造更大的商业利益；与此同时，文化领域的消费也会成为未来 10 年与消费者建立起联系的重要桥梁，只要你看一看现在有多少人在讨论《一步之遥》，讨论中国电影的票房就可以洞悉一二。

即使所有的新业务都进展不顺，万达仍有 9100 多万平米的土地储备—— 这也够王健林吃上几年，并在此期间思考公司下一步的方向。

在电商领域，虽然万达的胜算不大，它仍有可以参与竞争的砝码和优势。比如通过停车、订餐、电影票等业务提升人们在万达广场消费的体验，通过互联技术与下线消费的结合，来提升整个万达广场的经营效率。

如果不能顺利转型，万达可能真的会有麻烦

当然，如果在几年内万达都不能顺利转型，那么这样地产公司可能真的会遇到大麻烦。过分受周期性波动影响的地产业，加上中国商业地产的无序可发，将使万达面临很多不可控的风险。

物业租赁业的发展，香港商业地产那种持续的哪怕是低效的租金收入都能保证万达在稳定的轨道上发展。2014年上半年的万达物业租赁和管理收入达到 51.77 亿元，但业绩大幅上涨主要来自于关联交易——2014年万达光在物业租赁和物业管理费的收入方面的集团内部关联交易就将达到19亿。

万达需要在租赁业务上更进一步，不断提升自己的物业租赁收益。

“售转租”的一个好处是，可以强迫万达增加对消费者的敏感度，这也有助于它与线上保持更多联系。

无论是餐饮还是影院、KTV 等体验式消费，都更容易与消费者产生互动，并通过线上与线下的良好的化学反应来提升用户体验。

根据万达的招股书披露，万达上市募集的资金用途，90% 会用来投资广元、哈尔滨、乌海、阜阳、南宁等地的房地产开发项目。不过保证与消费者直接对话的能力，或许对万达来说更为重要。

与马云那个赌注的输赢，归根结底还是在于是否能与消费者发生直接关联，以及保持对于消费者的敏感度。

如果没想清楚这个问题，王健林付出的恐怕远比“1 亿赌注”要更多。